分业监管滋生监管套利和风险

　　曹凤岐回忆1998年《证券法》的出台时，仍对《证券法》中有关分业监管的表述感到遗憾。

　　当时作为起草组副组长，曹凤岐认为《证券法》中不应该对分业监管作出规定。他认为原因有三：一是《证券法》只是资本市场领域的法律，没有权利规定银行、保险等分业经营;二是银行业需要综合经营，甚至从事承担证券产品通道的业务，因此在这方面不应该规定得太死;三是不利于国外已经实行混业经营的金融公司到中国来开展业务。

　　在最终落定时，决策层考虑到中国证券市场发展时间不长，而且担心银行利用自有资金购买证券、证券公司挪用客户保证金等，所以将分业经营的要求写入《证券法》。之后按分业监管框架，保监会和银监会分别监管保险业和银行业。

　　但随后，金融业混业经营的趋势愈加明显，在2005年进行《证券法》修订时，学界关于取消分业监管的呼声较高。作为当时那次《证券法》修订专家顾问委员会的委员，曹凤岐回忆道，当时一些单位表示反对，认为根据分业监管已经形成了“一行三会”(央行、证监会、银监会、保监会)的局面，如果将分业监管取消，这些机构将面临调整。

　　“所以，在2005年修订时，没有将这一条取消。但在后面加上了‘国家另有规定的除外’这样的表述，为一些机构的混业经营开了口子。”曹凤岐说。

　　“这种监管框架，面临最突出的问题就是监管套利。”叶林告诉记者。叶林举例说，银行和证券公司发行同一类型的理财产品，但前者只需要银监会的备案，后者需要证监会的审批。“同样的产品，银监会系统的监管强度要弱于证监会系统。”叶林说，这造成了市场主体的不平等，同时较弱的监管也会滋生一定的风险。

　　曹凤岐以余额宝举例，证监会认为它涉及货币基金以及基金的销售，需要证监会来监管，但银监会认为余额宝最终募集的资金大部分用于银行间市场，也想管。

　　“当各个部门对一个新生事物的监管产生交叉或分歧时，就容易产生监管混乱、监管真空和监管套利，最终产生风险。”曹凤岐表示。

　　金融商品法

　　PK金融监督管理委员会

　　资本市场监管由分业监管转向功能监管已经成为学界的共识，目前的问题是我们究竟需要怎样的功能监管?

　　学界普遍认为功能监管，其核心是对金融投资业、金融投资商品、金融消费者根据经济实质和金融功能进行监管，只要金融功能相同就适用同一个标准和规则，对同一金融功能的金融消费者适用统一的投资者保护制度。

　　吴晓灵就此表示，现行《证券法》对证券定义的范围太窄，希望这次修改能够扩展证券的范围。

　　全国人大代表、证监会上市一部主任欧阳泽华亦在今年全国两会期间提出希望修订后的《证券法》进一步明确规范各主体的行为，成为一个市场统一的监管法。他认为，证券的定义，其实不限于证监会所管辖的范围，它是一个大的资本概念。

　　叶林认为，吴晓灵的思路是扩大证券品种，在时机成熟时《证券法》应与金融商品法并轨。所谓金融商品法，是指包括针对银行、证券、保险等各类金融商品进行监管的法律。“等把证券范围放到足够大的时候，就一定是金融商品的概念了。”叶林说。

　　叶林认为以金融商品为载体的功能监管是未来的一个方向。日本、韩国以及英国等，它们证券法的走向就是以功能监管为核心，对广义上的证券进行监管，比如日本就有所谓的金融商品交易法。

　　在功能监管中，只需监管好两端，一端是对金融商品审慎监管牌照，使金融商品提供方行为规范;另一端是保护投资者利益;中间地带则充分发挥金融机构的自主创新。“因为金融产品及衍生品的复杂性，只能用这种功能监管的方式使监管标准统一，防范监管套利。”叶林说。

　　相对于上述通过扩大证券外延的方式转向功能监管，曹凤岐更倾向于通过金融监管体制改革的方式解决分业监管滋生的问题。

　　曹凤岐提出将现行的“一行三会”架构改革为“一行一会”，即中国人民银行和中国金融监督管理委员会。

　　中国人民银行除了发行货币之外还有管理货币市场和外汇市场的功能。曹凤岐建议，将银监会、保监会、证监会合并成中国金融监督管理委员会，“三会”在中国金融监督管理委员会下分别管理银行、证券、保险业的控股公司，根据控股公司的功能进行管理。总的监管方针由中国金融监督管理委员会来管理，国务院委派更高级别的领导任职中国金融监督管理委员会。

　　赔偿投资者将更有操作性

　　3月25日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，要求坚决保护投资者特别是中小投资者合法权益。在现行的《证券法》中关于内幕交易和操纵市场给投资者带来损失，投资者应该如何保护的问题上，都只有相同的一句话表述，“行为人应当依法承担赔偿责任。”并未细化到应当承担怎样的赔偿责任。

　　细化民事赔偿

　　“内幕交易和操纵市场是现在出现最多的案件类型，但是在所有的案件中，几乎没有一起民事案件是胜诉的。”叶林直言。

　　曹凤岐举例道，比如上世纪90年代红光实业造假案，有股民因此受到损失，向法院起诉索赔30万元，开始法院不受理，必须要有证监会对红光实业造假的认定结果，最后虽然证监会发布了关于红光实业违法违规的认定结果认定结果，这个股民因为一个人的力量太小，最后打不下去了，通过庭外和解获赔6000元，现行 《证券法》确实很难让个人投资者有效维权。

　　另一个例子是银广夏案，股民采取集体诉讼，法院对股民的损失也进行了认定，但银广夏表示公司破产了，没有钱赔偿，最终股民虽然打赢了官司，但是没获得经济补偿。

　　曹凤岐建议，在《证券法》修订中，民事赔偿责任必须得细化和准确，如果认定是因为虚假信息、内幕交易和操纵市场造成的投资者损失，必须细化到按照损失额的多少比例进行赔偿。如果公司赔偿不了的话变卖资产也要赔偿。

　　此外，去年发生的光大“乌龙指”事件，主角杨剑波被处以市场禁入的处罚。之后，杨剑波因为对处罚结果不满，遂对证监会提起诉讼。曹凤岐认为，杨剑波之所以会起诉证监会，就是因为在《证券法》中关于处罚的问题不细，如果认定是内幕交易或操纵市场，应该明确什么样的内幕交易或者什么样的操纵市场要市场禁入，什么样的将面临刑事处罚。

　　“这次《证券法》修改，能不能系统总结民事赔偿的实践经验，将一些成熟可行的制度规则和认定原则，如原告的确认、归责原则的要求、因果关系的认定、证明责任的分配、赔偿损失的计算等，上升为法律的规范。”肖钢在去年“上证法治论坛”上建议。

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